Hệ thống kinh tế của chúng ta siêu tài chính hóa và phụ thuộc vào đòn bẩy.
Đó là lý do tại sao hiểu được cơ chế khuyến khích dành cho nhà đầu tư và người đi vay là một bước quan trọng để ghép lại câu đố vĩ mô toàn cầu.
Lợi suất thực đóng một vai trò quan trọng trong câu đố đó.
Quy tắc số 1: bạn không thể tính lợi tức thực tế bằng cách trừ lạm phát của ngày hôm nay khỏi lãi suất dài hạn!
Công thức đúng để tính lợi suất thực là như sau:
Từ quan điểm của người đi vay, lợi suất thực thể hiện chi phí đi vay được điều chỉnh theo lạm phát dự kiến để nhận thêm nợ và đòn bẩy.
Tại sao lãi suất vay thực lại quan trọng hơn lãi suất danh nghĩa?
Đó là bởi vì, với tư cách là người đi vay, nếu bạn trả lãi suất danh nghĩa 3% cho khoản nợ của mình nhưng kỳ vọng lạm phát và dòng tiền của bạn tăng 4% mỗi năm, thì việc thanh toán gánh nặng nợ của bạn dường như không đáng sợ lắm.
Đó là về lạm phát trong tương lai, không phải của ngày hôm nay - và điều đó giải thích công thức trên.
Lãi suất thực quan trọng đối với người đi vay vì lãi suất cho họ biết chi phí dự kiến đã điều chỉnh theo lạm phát mà họ sẽ phải đối mặt khi nhận thêm nợ và đòn bẩy.
Từ quan điểm của nhà đầu tư, lợi suất thực tế (không có rủi ro) đại diện cho mức lợi nhuận được điều chỉnh theo lạm phát an toàn nhất mà họ có thể tạo ra và do đó đặt ra tiêu chuẩn cho mọi thứ khác.
Nếu bạn có thể kiếm được 5% lợi nhuận thực tế không có rủi ro mỗi năm, thì mong muốn tham gia và YOLO của bạn với một tên công nghệ không sinh lãi nào đó sẽ thấp hơn nhiều.
Nếu lợi suất thực tế là âm, bạn sẽ tìm kiếm các giải pháp thay thế để triển khai tiền mặt của mình mạnh mẽ hơn nhiều.
Lợi suất thực đóng một vai trò lớn trong việc ảnh hưởng đến sở thích phân bổ tài sản của nhà đầu tư.
Đây là một biểu đồ tuyệt đẹp: đường cong lợi suất thực tế của Hoa Kỳ ngày nay (màu cam) so với 2 năm trước (màu xanh lam) - đường cong được bắt nguồn bằng cách sử dụng Chứng khoán Bảo vệ Lạm phát Kho bạc (TIPS) cho các kỳ hạn khác nhau.
Vào năm 2021, lợi suất thực tế của Hoa Kỳ ở mức âm sâu và dự kiến sẽ duy trì như vậy trong thập kỷ tới (!).
Những người đi vay đã có khoảng thời gian tuyệt vời nhất trong đời vì họ có thể chốt được chi phí đi vay được điều chỉnh theo lạm phát cực kỳ rẻ, và các nhà đầu tư phải chịu lãi suất thực âm vì sự “xa xỉ” của việc sở hữu trái phiếu chính phủ phi rủi ro.
Trước đó, tất cả là về TINA (không có giải pháp thay thế nào): bạn phải tham gia vào các tài sản rủi ro ở bất kỳ mức định giá nào và bạn phải tiến thêm một bước trước khi bầy đàn làm như vậy - mua altcoin và cổ phiếu công nghệ không sinh lãi, bán nó cho chàng trai tiếp theo đến.
Mức tuyệt đối và tốc độ thay đổi của lợi suất thực tế là động lực quan trọng của việc định giá thị trường chứng khoán.
Như biểu đồ bên dưới cho thấy, nếu lợi suất thực dài hạn âm (màu xanh lam, LHS) trong một thời gian dài, thì tại một thời điểm nào đó, mọi người sẽ vui lòng trả P/E dự phóng 30 lần (!) để tích lũy S&P 500.
Chúng tôi đã sử dụng lợi suất thực 5 năm kỳ hạn 5 năm để xác định kỳ vọng của thị trường vào năm 2021 về mức lợi suất thực của Hoa Kỳ sẽ ở mức nào trong khoảng thời gian từ năm 2026 đến năm 2031.
Vào năm 2022, Fed đã thay đổi quyết định và Powell bắt đầu lo lắng về lạm phát và quyết liệt tăng lãi suất - ông thậm chí còn đề cập rõ ràng đến lãi suất thực nhiều lần vì ông muốn thấy chúng ở vùng tích cực.
Lợi suất thực tế tăng mạnh (màu xanh lam, LHS) dẫn đến định giá thị trường chứng khoán giảm nhanh (màu cam, RHS) vào năm 2022.
Ngay khi các nhà đầu tư thực sự được cung cấp một giải pháp thay thế thông qua lãi suất thực dương đối với trái phiếu kho bạc không rủi ro, họ hiểu rằng không có lý do gì để trả bội số cho cổ phiếu.
Sự thay đổi nhanh chóng của lợi suất thực ảnh hưởng đến hành vi của thị trường và mức lợi suất thực dương hoặc âm liên tục ảnh hưởng dần dần đến sở thích của các nhà đầu tư theo thời gian (lợi suất thực dương = ít ham muốn đối với tài sản rủi ro và ngược lại).
Nhưng lợi suất thực tế cũng rất quan trọng đối với tăng trưởng kinh tế.
Bởi vì lợi suất thực tế rất quan trọng đối với người vay và người cung cấp vốn, và nền kinh tế của chúng ta vận hành trơn tru khi có sự cân bằng giữa hai yếu tố này, hãy xác định một khái niệm vĩ mô quan trọng: lợi suất thực tế cân bằng (r*).
R-star là tỷ lệ thực cân bằng mà tại đó nền kinh tế của chúng ta hoạt động trơn tru và mang lại mức tăng trưởng GDP tiềm năng mà không bị quá nóng hoặc rơi vào suy thoái.
Nền kinh tế của chúng ta càng trẻ, năng suất cao hơn và ít mắc nợ hơn thì r* càng cao.
Thật không may, nhân khẩu học yếu hơn, năng suất trì trệ và gánh nặng nợ nần lớn đã hạ thấp tỷ lệ thực cân bằng mà tại đó các nền kinh tế của chúng ta có thể hoạt động trơn tru.
Ngày nay, r* ước tính ở mức 0,00% - 0,25% ở Hoa Kỳ và ở mức -0,50% đến -0,75% ở Châu Âu.
R-star là một tỷ lệ thực tế cân bằng lý thuyết, nhưng chúng ta có thể quan sát nơi sản lượng thực tế đang giao dịch trên thị trường - và do đó chúng ta có thể ước tính liệu thị trường có buộc nền kinh tế phải làm việc với sản lượng thực tế cao hơn hay thấp hơn mức cân bằng hay không.
Biểu đồ trên cho thấy lịch sử hơn 20 năm của lợi suất thực 5 năm của Hoa Kỳ trừ đi lãi suất thực cân bằng r*: nếu chuỗi ghi nhận mức âm, chính sách của Fed đã lỏng lẻo (cân bằng lợi suất thực.
Hãy lưu ý rằng mỗi khi lợi suất thực cao hơn mức cân bằng, một điều gì đó đã xảy ra trong nền kinh tế và thị trường (suy thoái kinh tế năm 2001, GFC 2008, thị trường chứng khoán 2018).
Ngược lại, những giai đoạn mà lợi suất thực tế ở dưới mức cân bằng nhìn chung là tốt cho tăng trưởng và thị trường (2004-2007, 2012-2017).
Lợi suất thực tế là chất bôi trơn của hệ thống kinh tế dựa trên tín dụng của chúng ta, là cơ chế cân bằng thúc đẩy các quyết định cho người vay và người cung cấp vốn.
Do đó, chúng cũng là một động lực quan trọng đối với sở thích phân bổ tài sản của các nhà đầu tư và tăng trưởng kinh tế.
***
Tuyên bố miễn trừ trách nhiệm: Bài viết này ban đầu được xuất bản trên The Macro Compass. Hãy tham gia cộng đồng sôi động gồm các nhà đầu tư vĩ mô, người phân bổ tài sản và quỹ phòng hộ.